尊敬的投资人：

       您好！

       今天是益行一号1期的开放日，产品运行至今已经三年，2023年产品出现了较大的投资损失，2024年在我们的不懈努力下投资业绩有所修复。在此向信任我们并坚定持有产品的投资者朋友道一声由衷的感谢，没有大家的鼓励和支持我们也许需要更长的时间才能从困境中找到方向并继续向前迈步。2025年伊始，商品市场在波动率翻飞的躁动和喧哗中展开，我们开始回溯和思考过去一年的得失与感悟。

       2024年各类宏大叙事贯穿全年，上半年全球经济体阶段性共振上行及再通胀交易，三季度衰退和降息的博弈，再到四季度国内惯性炒作政策预期和海外的特朗普交易。期间叠加了地缘危机、日元套息交易反转、特朗普遇刺、924超强政策预期管理等突发驱动。总结而言，23年市场的主流预期在24年落空居多，包括商品圈寄予厚望的印度需求并未能撬动大宗商品价格，即便部分市场预期最终兑现，过程也是百转千回，坚守信仰严控回撤并实现盈利实非易事。复盘工业品走势，内、外需品种经历了上半年共振式的上涨后，下半年逻辑和估值的差异性被定义得泾渭分明。从国内政策导向和基本面供需角度出发，24年我们依旧延续前期看空地产前端产业链相关品种的逻辑，所以选择在基本面矛盾出现时择机配置玻璃、纯碱、PVC、螺纹等空单。今年年度利润贡献也主要来自于上述几个品种，而最大亏损则来自于锰硅的多配。

       总结24年的研究交易，年度投资收益尚可，但更大的收获是对投资有了更多贴近人性的理解，也许这是交易者必经的寻道之路。对市场更为敬畏的同时也更加接纳自我，阻力大时不主动对抗、也不刻意回避大的市场矛盾，寻求市场和自我认知间的平衡。当然在市场出现剧烈矛盾时产生割裂感和冲突也是不可避免的，失误和亏损永远鞭策人反思和进步。谈及具体如下，其一，创造大部分盈利的还是熟悉并深入研究的品种，这是我们应该继续保持的优势，在熟悉的板块和品种上不冒进不犯大错、积小胜为大胜可以创造相对稳定的基本收益；其二，年度最大亏损品种锰硅引发对驱动、估值体系、群体效应的深入思考，曾经对市场一致性参与的行为模式带来的价格演变不甚了解，近距离参与和观察过类似行情后发现，行情尾部忽视基本面边际变化，只通过资金狂热的创造逻辑和价格神话的故事风险性极高，回归到之前研究体系里相对扎实的整体元素的供需平衡、生产替代、仓单逻辑等因子，其实早应该能客观发现市场逻辑漏洞和风险，所以任何时候都不能本末倒置。资金可以创造价格也可以毁灭价值，应该给与科学客观的研究体系亘古不变的最高权重，资金情绪更多用于辅助判断，甚至在估值极致时需要反向思考，羊群效应带来的反噬更可怕，所谓“要信就要信得早”也不失为民间朴素有效的投资真谛；其三，基本没怎么参与宏观主题驱动的黄金、债券、包括股指，不过在924当天选择了果断处理商品空头。虽然近些年对宏观和各类资产定价已有一定的理解，但经历了23年的大幅回撤后，还是认为交易应该坚守在能力圈范围内，否则其他资产带来的阶段性盈利可能会形成不良的路径依赖，从而忽视了自己的优势品种，应该先通过能力圈范围内的盈利稳住阵脚，再通过不断的学习丰富投资标的、拓宽能力圈范围；其四，逐步参与场内期权交易，在部分品种上有不错的表现，期权未来有望作为辅助工具配合整体投资组合实现收益增厚，同时也可以在某些阶段平滑风险，整体策略组合仍将以基本面矛盾为核心，期货为主期权为辅；最后，自媒体和各类社交平台对信息病毒式的加工传播在今年疯狂复制运用在金融市场，对盘面定价起到了极大的推波助澜效果，很多时候市场并不是不知道自己在交易什么，但所谓的“川大智胜”只要能赚钱又有何妨？这对基本面交易者来说是需要特别注意的一大定价因子变化，交易层面也需要给出更大的容错空间和更严格的事前事中风控。

       2023年经历了大幅回撤后，我们对公司风控细则进行了修订，对不同净值区间的总资金使用率、净头寸轧差、单品种持仓上限等指标进行了综合优化。2024年在交易实践中风控细则不断完善细化。我们也再次认识到了仓位控制和主动截断亏损是实现盈利的重要客观先决条件，否则一个不受约束的亏损头寸会对交易心态和行为模式产生不可控的蝴蝶效应。从个人交易体系来说，24年最大的变化是从之前的强者体系逐步转变为一定程度的弱者体系，更多的倾听市场声音、更加敬畏市场，但也并未彻底变成市场跟随者，在了解了市场不同参与者的逻辑和估值体系后，在适当节点以相对轻的仓位左侧参与，通过仓位来控制风险。

       展望未来，2025年海外市场目前并未形成清晰的宏观预期，特朗普2.0时代的到来叠加西方政治极化愈演愈烈对国际局势构成较大的不确定性，美国自身经济增长和通胀也将继续摇摆，国内预计短期内仍将难以走出通缩，地产周期也可能是一个漫长的L型筑底，居民收入预期不能有效改善则消费端仍难见起色。不过可以预见的是国内政策持续发力的概率较大，现实即便短期不尽如人意但预期仍将左右市场情绪，可以选择等待预期落地/落空的节点参与估值修复行情。定性来说，大部分内需定价的工业品在25年仍然很难持续拥有高利润，产业也已经形成充分的“不配得感”，外需定价品种则更多延续宏观定价，黄金仍然是市场的基础标准资产配置。整体而言，宏观层面延续24年思路，看到什么做什么，尤其是不确定性较强的海外，不主动创造逻辑去左侧参与，国内继续等待信用周期扩张，但市场信心修复也需要时间，不能盲目下注。年度题材会关注十四五最后一年可能的环保政策驱动对工业品影响，高层几次提及对工业品利润偏低的解决方式也可能是依托于此，但当前经济孱弱，相关政策的扰动更大概率或发生在下半年，过程中逐步提升对政策的关注。

       公司层面，2024年下半年公司业绩开始良性回升，从管理者的角度希望能降本增效以实现公司更长远、更有质量的生命周期。因此，我们进行了人员优化及成本控制，轻装上阵，以更好的状态参与到公司经营管理和产品运作当中。

       一步难，一步佳，难一步，佳一步，投资和生活都是如此。2024年对我们而言是筑底修复的一年，市场依旧跌宕起伏、各类投资范式变化令人眼花缭乱，我们尝试不断调整与市场的距离，倾听市场声音的同时也更为深刻的理解自身体系的短板及优势，降低预期、严控仓位、调高风控，投资感受更加质朴纯粹、更为自洽。2025年依旧是充满挑战的一年，但路虽远行则将至，新的一年我们将进一步深化能力圈，持续学习补足体系内的认知短板，秉持着开放包容的心态、客观的批判性思维与实事求是的方法论，坚守基本面价值投资之道，力求交出令人满意的投资业绩。

       再次感谢投资者对我们的信任与支持！

周欣晓卉

2025年1月16日

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